从财报中掘金
2008-4
上海人民出版社
贺宛男
348
无
本书主要分三大部分：一、中国牛市特质，分析了牛市四大动力和中国牛市的四重特质，认为2008年震荡将成常态；二、从财报中掘金，提出必须掌握的十大财务指标，新会计准则的四大藏宝地；三、八条路径寻牛股，具体分析了数十只股票的亮点、切入点等，通过各种题材找出各自实质性价值。
中国牛市特质中国：终于迎来大牛市中国牛市的四大动力中国经济的高速增长股改人口红利流动性过剩中国牛市的四重特质报复性牛市成长型牛市并购型牛市重估型牛市2008年：震荡将成常态从财报中掘金会计：价值投资通行证财务报表的几个基本概念静态报告和动态报告必须掌握的十大财务指标新会计准则的四大藏宝地公允价值：投资性资产从成本法到市值法债务重组：ST大翻身的尚方宝剑少数股东权益商誉金融企业特殊指标银行保险证券从三大指标中发掘房地产成长股八条路径寻“牛”第一条 三大财务指标发掘成长股湖北宜化三项指标揭示高成长宝钢股份蓄势待发腾飞有时沈阳化工股价低估的高成长企业中国石化资本扩张带动业绩增长格力电器空调龙头看高一线弱市强势的华光股份ST东锅 巨额增长哪里来华泰股份高增长还将持续中海发展老总的远见卓识是成长股的灵魂第二条 挖掘潜在的升值资产持有潜在资产的魅力投资性资产——潜在价值藏宝地新会计准则下的南京高科龙头股份天价拆迁预示什么四川长虹一则公告增加数亿元资产中技贸易投资专业户终成正果第三条 寻找有并购潜质的公司中石化做了一笔好买卖锦江系：业绩大增重在持续华侨城大股东增持流通股意欲何为四大亮点看建发股份申能股份集外延内生增长于一身迪马股份“卖身”获利费思量第四条 大集团小公司从500强中寻找“小公司”整体上市上港集团价值几何整体上市的南山铝业江泉实业如果整体上市国电电力步入高速扩张期上海汽车由“孙子”直升“爷爷”横店东磁调整跌出价值央企注资并非大利好——以葛洲坝为例第五条 大股东“攀高亲”从南京水运到长江油运从大显股份到大连控股福田汽车北汽整体上市扮演什么角色辽通化工身负战略重任的“丑小鸭”第六条 股权激励板块格力电器和伊利股份股权激励板块的选股原则新湖中宝迪马股份沃尔核材广宇集团捷利股份（中国中期）万业企业第七条 从股改承诺中寻“牛”股改承诺类型福建高速承诺姗姗来迟中视传媒股改承诺意味深长第八条 捕捉外资购并题材从长春热缩到长园新材外资购海螺水泥的多重启示由华新水泥引出的几个问题黑石人股蓝星集团价值几何
中国牛市的四大动力 中国经济持续高增长、股改、人口红利和流动性过剩，是中国牛市的四大基本动力。 首先是经济高增长。改革开放以来，中国已经持续了近30年高增长，2002－2005年，中国是“金砖四国"中唯一一个GDP增速连续三年超过9％的国家。三年中，中国GDP增长36％，可股市缩水32％，成为全球重要市场中唯一缩水的股市，这是极不正常的。2005年起GDP增速更已超过10％，2005年、2006年、2007年的GDP增速分别为10.4％、11.1％和11.5％。根据中国共产党第十七次代表大会提出的到2020年人均GDP翻两番的目标，意味着GDP年增速至少需达到7％以上。 中国经济的高速增长 中国经济的高速增长，主要得益于世界工厂、城市化和消费升级这三个关键词。 世界工厂 自20世纪70年代末期起，改革开放的列车就把中国这个13亿人口的大国带入了工业化的进程。工业化主要表现为经济总量中三个比重的上升：国内生产总值中工业比重的上升；工业生产总值中制造业比重的上升；制造业中重化工业和机电工业比重的上升。不仅如此，中国的工业化还带动了世界经济，中国已经成为名副其实的世界工厂。1979－1999年，中国出口与进口的年均增速分别达15.3％和13.8％，外贸出口占世界贸易出口的份额由1980年的0.9％，上升到1998年的3.4％，世界排名由1980年的第26位上升到2000年的第7位，这已经为世界瞩目。进入21世纪以后，中国在全球一体化中迅速找准自己的位置，充分发挥比较优势，对外贸易年增速更由百分之十几提升至百分之二十几。2006年，中国进出口额已排名世界第4位。特别是附加值较高的机电产品，在外贸出口中的比重已经从1985年的6.1％，上升到了2006年的56％，占世界机电产品出口的份额由0.25％上升到9％，中国机电产品出口已经跃居世界第3位，仅排在德国和美国之后。而据最新报道，2007年中国出口已跃居世界第2位。 城市化 曾经有评论说，1990年以来世界进步的动力主要来自两个方面：美国的高科技和中国的城市化。1990－2006年这17年中，中国城市化率平均年递增1.1个百分点，城市化所贡献的增长占到中国经济增长的70％。 国际经验表明，当城市化率处于30％～70％之间时，城市化将加速发展。这个经验也为中国的城市化发展进程所证实。1995年中国城市化率突破30％之后，截至2006年每年上升1.4个百分点，而197－1990年平均每年只有0.7个百分点。 根据2000年11月1日全国第五次人口普查，总人口为129 533万人，其中居住在城镇的人口为45 594万人，占36.o9％；居住在乡村的人口为80 739万人，占63.91％。也就是说，21世纪初中国的城市化率约为36％，到2006年城市化率已达44％，6年上升8个百分点。有人预计，到2012年，中国城镇人口将超过农村人口，而后城市化率最终将达到70％——毫无疑问，这是中国走向现代化的必由之路。简单测算，这个过程将可延续到2025～2030年，也就是说，中国的高增长还可持续15～20年。 2006年全世界已有50％以上的人口生活在城市，中国的产业非农化率也已达到86％以上，就业非农化率超过53％，可生活在城市的人口却还不到一半，城市化水平远远低于工业化提供的可能性。城市化落后于工业化，也落后于现代化，成为中国社会两极分化日趋严重的主因之一，正因为如此，党的十七大政治报告已将“城镇人口比重明显增加’’作为全面建设小康社会的重要目标。 城市化首先表现为城市数量和地域的扩张。对13亿人口的中国来说，城市化率每年上升1.3～1.4个百分点，就意味着有2 000万左右的人口从农村进入城市，每年有2 000万农民进城变为城里人，需要增加多少水、电、煤、气、路、桥等基础设施，盖多少住宅、商铺和各种建筑物。这是进入21世纪以来房地产价格大涨的内在动因。城市化必然带来投资的高速增长，并由此拉动中国迅速进入重化工时代，同时也造成世界范围内大宗商品需求的急剧拉升和全球经济的繁荣。例如，2007年上半年世界新增石油需求量中，中国占41％，超过美国而成为第一大新增能源需求主体。 城市的本质是大规模的高度聚集，是以空间换时间。人们追求更美好的生活是城市化的根本动力，与城市数量和地域扩张紧密相连的，必然会带来居民生活质素的大幅度提升，当农民转为居民、小城镇居民转为大中城市市民时，必将对消费市场提出巨大需求。 消费升级 按照国际经验，人均GDP超过1 000美元之后，就有可能进入高速增长期，如新加坡、韩国和我国香港，都是在20世纪70年代中期达到人均1 000美元，30年后迅速超过1万美元，新加坡、中国香港更已超过了2万美元。根据党的十七大提出的目标，2020年我国人均GDP将比2000年翻两番，2000年全国GDP总值约9万亿元人民币，人均约7 000元（按当时8.3：1美元汇率约合840美元），以此计算，2020年人均将达到近3万亿元人民币（若按届时6.5：1美元汇率，折合4 600美元），届时中国经济已越过小康，逐渐进人中等发达国家的行列。 随着人均收入的提高，必将触发国内社会消费结构的升级。在城市化的龙头作用下，我国最近一轮消费升级主要表现为住房、汽车、通信产品等三大件，与此相关的还有许多基础设施和公共服务领域。 近几年来，我国消费增长均在13％上下，如2004年、2005年、2006年消费增长分别为13.3％、12.9％和13.7％，但扣除物价因素，实际增长仅10％左右。进入2007年后，这种情况有了较大的改变：上半年消费增长15.4％，增幅为1997年以来的新高，全年增长更达16.8％，比上年加快3.1个百分点，继续创下新高。尽管如此，当前我国家庭消费占GDP的比例远远低于其他国家，美国家庭消费占GDP的比重高达70％，而我国仅有36.3％，同为发展中国家的印度家庭消费占比也高达56.7％。从绝对额看，13亿人口消费零售总额才8.9万多亿元，人均不过6 800元，一个月才消费570元（不足100美元），我们甚至可以说中国的消费市场还没有真正启动，因消费升级带来的增长潜力还大得难以估量。 2007年的数据显示，当年GDP增长11.4％，而在拉动GDP增长的三驾马车中，消费、投资、出口分别占4.4、4.3和2.7个百分点，消费对GDP的贡献七年来首次超过投资。 这是一个好兆头。尽管如此，相对于GDP年增10％以上，财政收入年增20％以上（近两年更已接近30％），投资增长百分之二十几，出口增长百分之四五十，城乡居民可支配收入仅增长百分之6％～7％，国民收入的分配比例明显不当，随着减税、降负、加薪，以及让居民拥有更多财产性收入的呼声越来越高，措施日趋落实，可以预计，城乡居民收入将会出现一个相对高速的增长期，消费升级对经济增长的贡献将进一步增大。 股改 如果说中国经济的高速增长，从宏观层面给牛市以保证的话，那么，股权分置改革带来的公司治理结构的根本改善，以及股权价值的提升，则是牛市的制度保障和微观动力。正因为如此，股改才能写进政府工作报告，从而载入史册。2007年11月20日，温家宝总理在新加坡国立大学就股市问题回答提问时，说到政府对股票市场要做三件事，第一件就是应从宏观上推进企业的发展和改革，特别是要进行公司治理结构的改造，使企业能够发展和盈利，并且能够可持续发展和盈利。他说，这是决定股市最基础的东西。 由于特定的历史原因，中国股市诞生伊始就留下了大部分股票（特别是国有股、法人股）不能流通的先天缺陷。流通股和非流通股的股权割裂或者说股权分置，给中国股市带来了种种弊端，甚至可以说是万恶之源。早在2002年11月，在国有股市价减持的政策失误后不久，作者就撰文痛陈股权割裂的十大恶果。 （一）大股东掏空上市公司。如果股权全流通，被掏空后上市公司业绩下降，股价大跌，损失最大的首先是大股东自己。现在是，大股东利用控制权，占用巨额资金，让上市公司担保、将劣质资产高价出售等种种方式套现后，可以滑脚开溜，上市公司业绩再差也同它无关；相反，如果同庄家配合得好，还可以大炒一把，然后再找对象卖壳，真真假假，又是“商机无限”……中国股市数百家上市公司的大股东（不管是国有还是民企），放肆榨干上市公司，仿佛谁不拿谁就是大傻瓜，绝对同股权不流通有关。 （二）助长大股东圈钱。多年来，中国股市“逢配必跌”，“逢增必逃”，可大股东不怕，因为股价再跌也跌不到他们持股价以下。相反，高价配股增发还能使大股东资产大大升值，以净资产作为考核标准的公司高管还可以拿到一大笔奖励，即使将公司做烂了，卖壳的价格也高得多。正因为如此，中国上市公司才偏好股权融资，董事会最重要的工作就是配股、增发，为了“保配”、“保增”可以变着法子做假账，而一旦圈钱到手立马变脸，也就成了配股增发公司的“常见病”、“多发病”。 （三）一级市场无风险，IPO永不失败。三分之二股权不流通，造成流通股股价高企，一级市场与二级市场差价巨大，再烂的企业的股票也发得出去。中国股市诞生十多年来，从未有过一起发行失败的个案。不仅如此，发股清一色都是包销，尽管市场厌恶发股，害怕圈钱，但上市公司只要批文在手，就可有恃无恐。也正是因为一级市场无风险，造成了中国独有的几百上千家企业到中国证监会排队申请发行股票的奇特景观。 （四）大股东和庄家联手，内幕交易盛行。中国股市的内幕交易几乎全同大股东股权转让联系在一起，所谓一级市场和二级市场相配合，是买壳重组的惯用手法，著名的“中科创案”就是两大庄家一个做一级市场，一个做二级市场。非流通股股东场外私下谈判，给内幕交易、操纵股价等欺诈行为提供了种种可乘之机。相反，极少数几家“三无概念”（即无国有股、无法人股、无职工股的全流通公司）举牌的，尽管有许多问题，但一切均反映在股价上，中小股东受骗上当的几率就小得多。 （五）股民对管理层难以约束，唯一的办法只能用脚投票。在股权全流通的情况下，如果公司高管做了损害公司的事情，股价下跌，损失最大的大股东就会采取有力措施。现在大股东股权不流通，高管们只要博得大股东的欢心（如千方百计配股增发，或变着法子帮大股东占用公司资金），再做损害公司的事也不要紧，某公司不是出现过董事长将公司大批广告业务交给其亲戚做的事情吗?在大股东股权不流通，市值损失无关痛痒的背景下，中国的内部人控制比国外上市公司要严重得多。 （六）股权激励难成立，期权期股行不通。现在也有少数公司搞所谓的股权激励，那都是拿上市公司的钱去为高管个人买股票（美其名日业绩奖励），这些钱都要打进成本，而且全是只奖不罚，一年的业绩上去了，几十万股、上百万股的买了奖励给高管，业绩下来了就不再作声。近年来“股权激励”更发展到小马拉大车式的，甚至是空麻袋背米式的“管理层收购”，精明的高管们看中的正是“非转流”的巨大差价。 （七）整个市场没有投资价值，不可能有真正的牛市。中国股市从来是“牛短熊长”，可中国经济却是持续20多年的高速发展，原因之一就是三分之二不流通的股权，人为垫高了市盈率。再加上大股东放肆掏空上市公司，十多年来募集的8 000多亿元资金，大部分没有形成产业资本，而是被大股东拿去填银行贷款的坏账呆账。现在我们老是把没有投资价值的板子打在上市公司身上，殊不知根子正是不流通，正因为不流通，才有可能背着流通股股东，做着各种见不得人的事情，业绩下去了，股价下去了，又无须承担任何风险。 （八）高度投机，绩优股不涨，绩劣股大涨，过江龙式的重组盛行。绩优股大多是为了“保配”、“保增”而包装出来的，所以绩优股不涨，拖累得一些业绩真实的好股也成了“天下绩优一般黑”的替罪羊；另一方面，唯有绩差股才能买壳卖壳，而非流通股的买壳卖壳必有内幕交易，才造就了“越烂越牛”的中国股市的奇特景象。 （九）监管部门主要工作不是监管，而是审批。查查近十年来中国证监会发布的大量的通知、规定、暂行条例，绝大部分都是为了融资、再融资而发，规范上市公司的“杀手锏”是你若违反哪条哪条，就不给配股增发，规范证券公司的“杀手锏”也是若违反哪条哪条，就不给几根“通道”或停多少时间的投行业务，不管名字改为审核也好，核准也好，请多少市场人士、会外专家也好，中国证监会实质上是一个审批部门。而审批经济就是权力经济，握有审批权的权力背后必然会滋生腐败。所有这些问题的根子就在发股票有成百上千条好处，却无须承担任何风险和责任。如果是全流通市场，发不发得出股，发多少股，发大盘还是小盘，这一切就可以由市场来定，中国证监会就可以名至实归，将工作中心转到监管上来，包括采取有力措施，维护中小股东的权益。 （十）如果不流通的股票再由内资转为外资，以后发生的问题恐更难控制。别以为“老外”就是来规范市场、输送先进的投资理念的，不管是造假，内幕交易，还是上下倒腾股价，“老外”的手段都比我们要高明得多，那时候对非流通的外资股东，监管部门的杀手锏也许就不管用了。 股权分割的实质是同股不同权，国家股、法人股在“暂不流通”的同时，享受了种种特权。如果说“暂不流通”曾经是一种岐视，现在则成了保护伞。正是这种股权分割，使流通股和非流通股之间由于利益对立，衡量标准对立，形成了价值观的对立（流通股的价值是市值，非流通股的价值是净资产）。在利益之争中由于非流通股总是处在强势地位，因而受伤的总是流通股股东，而流通股股东恰恰又是对市场贡献最大的群体。贡献者屡屡受伤，掠夺者却处处得益，市场的“三公”原则又从何谈起? 当时作者就提到，中国资本市场真要稳定发展，就得拿出大智慧，尽快割除“不流通”这个毒瘤。但是，自从2000年6月国有股市价减持失败以来，三分之二股权不流通就成了中国股市永远的痛，以致一提全流通（哪怕只是学术讨论），市场就战战兢兢如临深渊，直到2005年5月，以尚福林为主席的中国证监会才以“开弓没有回头箭”之势，力排众议，毅然决然启动股改。
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