共同基金必法则－聪明投资者的新策略
2008-12-1
上海财经大学出版社
（美）鲍格尔（Bogle,J.C）
377
柳永明，李良松,余李平
无
“世有非常之功，必待非常之人。”中国正在经历一个前所未有的投资大时代，无数投资者渴望着有机会感悟和学习顶尖投资大师的智慧。 有史以来最伟大的投资家，素有“股神”之称的巴菲特有句名言：成功的捷径是与成功者为伍！（It’s simple to be a winner，work with win-。ners！） 向成功者学习是成功的捷径，向投资大师学习则是投资成功的捷径。 巴菲特原来做了十年股票，当初的他也曾经到处打听消息，进行技术分析，买进卖出做短线，可结果却业绩平平。
主要内容：当潮水退去的时候，富有价值的投资思想，才会如礁石般显露其厚重的意义。约翰·C．鲍格尔是指数基金的创造者和布道者，1999年《财富》杂志力荐的“20世纪投资行业四大巨头”之一！自1949年起就开始深入研究共同基金，其特有的智慧和投资经验理所当然地值得读者期待。《共同基金必胜法则》是作者继畅销图书《鲍格尔漫谈共同基金：对精明投资者的新指引》后的又一本力作。约翰·C．鲍格尔通过援引潘思和格雷厄姆的著作，向人们说明了一个简单的道理：在长期内，战胜市场只是一个神话，任何基金都难以摆脱均值回复的铁律。因此，要想获得最大可能的市场收益率，就必须降低买入和持有基金的成本。而基民要做的，就是购买运行成本低、没有或很少有佣金的基金，尤其是低成本的指数基金，然后持有尽可能长的一段时间。波特的“成本领先”战略同样适用于基金投资。难怪晨星公司总裁和首席执行官道·菲利普斯说：“这是一本任何个人投资者和专业投资者都不应该错过的好书！”“巴菲特不能教会我们如何成为一个沃伦·巴菲特；而鲍格尔这些详尽的教诲则能使千百万普通投资在20年里变成邻居羡慕的对象。同时，在这样一个多事之秋，还使我们可以高枕无忧。”著名经济学家保罗·萨缪尔森如是说。
总序序前言致谢第一部分 投资策略第一章 长期投资 ——强斯与他的花园第二章 收益的本质——奥卡姆剃刀第三章 资产配置 ——业绩归属之谜第四章 简单化原则 ——如何达到你应有的状态第二部分 投资选择第五章 指数化 ——经验战胜希望第六章 投资风格 ——井字游戏第七章 债券投资 ——逐渐消亡第八章 全球投资 ——钻石之邦第九章 选择优质基金 ——寻找圣杯第三部分 投资业绩第十章 均值回复 ——华尔街上的牛顿定律第十一章 投资相对主义 ——幸福还是痛苦第十二章 资产规模 ——成功是最大的失败第十三章 税收的影响 ——视差的启示第十四章 时间问题 ——第四维，魔法还是暴政第四部分 基金管理第十五章 投资原则 ——重要的原则一定不是易变的第十六章 基金销售——信息即媒介第十七章 现代科技 ——有什么用呢第十八章 基金董事 ——一仆事二主第十九章 治理结构 ——策略需要第五部分 经营哲学第二十章 企业家精神——创业的快乐第二十一章 领导力 ——目的意识第二十二章 以人为本 ——客户与员工后记附录一 对1999年以来股票市场的思考附录二 补充数据
第一章 长期投资 ——强斯与他的花园 投资是一种信任活动，我们将资产托付给公司代理，与其合作是因为相信，或者至少希望，他们的劳动能够使我们的投资产生高收益。在我们购买美国的公司股票和债券时，我们对美国经济的长期繁荣和金融市场的持续运转充满信心。 当我们投资于共同基金时，我们表现出对职业基金经理的信任，相信他们能谨慎管理我们所托付的资产。我们同样意识到了投资在大量股票和债券上的分散化投资的价值。一个分散的投资组合将风险转移到股票和债券市场的层面上，从而将持有单个证券的风险最小化。 美国人对投资的信心一直起起伏伏，受牛市激发，由熊市而变得心灰意冷，但一直没有破灭。经过经济大萧条、两次世界大战，以及一些使人身心疲惫的改变，如经济的繁荣和破产、通货的膨胀与紧缩、商品价格的冲击、信息技术的革命以及金融市场的全球化等，我们对投资的信心依然存在。最近这些年来，我们的信心因1982年以来股票市场的牛市有所提高——或许过头了，但还在不断加速，也没有较大的中断，这种情况一直延续到20世纪末。在新千年临近的时候，我们对股票的信心已空前高涨。 花匠强斯、花园与长期投资 会不会有一些不可预料的经济冲击触发一场严重的经济萧条，以至于摧毁我们对投资的信心呢？很可能有。过度地相信风平浪静的海面会让我们忽略暴风雨将要来临的危险。历史上充满了这样的片段：狂热的投资者将股价推到甚至超出合理水平的价位而掉进投机的漩涡，导致不可估量的损失和惨痛的失败。投资几乎没有确定性。然而作为长期投资者，就不能被未来灾难发生的可能吓倒，没有风险就没有收益。 . 风险的代名词是机会。在当今这样一个浮躁奢侈、快速变化的复杂世界中，花匠强斯（Chance）的故事对长期投资者不无启发。花园里的四季相当于经济和金融市场的周期。我们可以仿效花匠强斯的理念，通过对过去的行为模式的总结来预测将来可能出现的结果。 强斯是一个从小住在一幢豪宅的单间里的中年人，他与世隔绝。强斯有两个消磨时间的爱好：看电视和打理房外的花园。豪宅主人去世后，强斯走出了豪宅，生平第一次踏人外面的世界。他被一个很有权势的工业家的豪华轿车撞倒，那个人正好是总统的顾问。当他被送到这个工业家的家里进行医治的时候，他说自己是花匠强斯（Chance the gardener），但由于混乱，他的名字马上就被误认为是钱西?加德纳（Chauncey Gardiner）。 总统前来拜访这个工业家的时候，康复中的强斯也获邀忝陪末座。当时正值经济衰退，美国的蓝筹股公司业绩不佳，股票市场濒临崩溃。总统意外地向强斯征询建议。 强斯感到很不自然，他觉得自己的思维就像被什么人连根从土地里拔起，用力搅成一团扔到了不友好的氛围中。他盯着地毯，最后说：“在一个花园里，生长遵循季节的变换，在春天和夏天之后是秋天和冬天，然后又是春天和夏天。只要根基不被破坏，所有的植物都会活得很好，将来也一样。” 他慢慢地抬起眼睛，发现总统很高兴一事实上，从他的反应来看是极其欣喜的。 “我应当承认，加德纳先生，这么长时间以来，这是我听到的最令人振奋和最乐观的话。我们中很多人忘记了自然和社会是不可分割的一个整体。就像大自然一样，从长远来看，我们的经济体系依然稳固和理性，这就是为何我们不必害怕它正处在低谷的原因……我们坦然接受大自然不可避免的季节更替，却对经济中的‘季节变化’感到心烦意乱，是多么愚蠢啊！”这不是我编的故事，是杰西?科辛斯基（Jerzy Kosinski）的小说《妙人奇迹》（Being There）前几章的一个简单概括。根据这部小说改编而成的电影是笑匠彼得?塞勒斯（Peter sellers）主演的最令人难忘的作品。就像强斯一样，我基本上属于乐观派。我认为我们的经济是健康、稳定的。诚然，也有增长和衰退的时候，但它的根基一直都是坚固的。虽然经历了兴衰变动，我们的经济依然保持向上的增长，从一次次灾难中恢复起来。 图1.1描述了20世纪我们的经济增长情况。即使在最黑暗的经济大萧条中，对未来的信心依然获得了回报。从1929年到1933年，国民经济总量累计下降了27％，但接着就是复苏，在20世纪30年代的后期，我们的经济累计扩张了50％。从1944年到1947年，当时为第二次世界大战服务的经济基础设施必须要通过调整以适应和平时期的商品和生产服务。美国经济进入了一个短期但严重的紧缩时期，产出缩减了13％。不过，随后我们便进入了一个增长的时代并在四年的时间里弥补了所有的损失。在过去50多年里，我们的经济从对商业周期节奏极其敏感的资本密集型经济发展为更加不易被繁荣或破产的极端状况所左右的庞大的服务型经济。 至少在美国，经济活动的过程似乎已经被定义为一种长期增长了。在20世纪，我们的实际国民生产总值平均年增长率为3.5％。在第二次世界大战后的半个世纪——可以称为现代经济时代里，这个数字大约为2.9％。我们将不可避免地继续经历这样的衰退时期，但只要我们有信心，长期的增长将会接踵而至。 在多彩之秋、单调之冬、翠绿之春和炎热之夏组成的循环内，股票市场也会沿长期上升的轨迹增长。本章，我要回顾最重要的金融资产——股票和债券的长期收益和风险。历史记录蕴含的教训可以形成长期成功投资策略的基础。我希望用历史数据的力量来证明这样的一个不寻常的结论：“要想投资成功，你必须是长期投资者。”在短期，股票和债券市场是不可预测的，但是人们已证明其风险和收益的长期模式具有足够的持久性，这可作为获得投资成功的长期策略的基础。尽管从历史数据中获得的经验无法保证这些模式在将来也会成功，但对过去的研究加上依据常识的自我管理是聪明的投资者实现投资收益最大化最好的办法。 与长期投资相对的是在股票和债券市场上进行短线操作。无数来自财经媒体、专业或个人投资者的实际操作的例子都表明短期投资策略本身就是极具风险的。在目前这样一个热情奔放的时代，大量投资者用疯狂的短期行为取代稳健的长期投资策略原则。这种现象正充斥着整个金融市场。一些人试图把握市场脉搏（预测到市场上涨则入市，反之则出来），通过短期交易获取暴利，这种有碍生产的企图造成了那些本应该用来追求长期目标的投资组合迅速变动。我们不能控制投资收益，但是如果坚定对未来的信念，仔细关注我们可以控制的投资元素（如风险、成本和时机），一个长期投资计划必将在未来获得其收益。 如何让我们的花园繁荣 在考察股票和债券收益的长期历史时，我主要依据宾夕法尼亚大学沃顿商学院杰雷米?西格尔（Jeremy siegel）教授所做的研究。这部分材料虽然相当琐碎，但是十分值得深入研究，因为它为长期投资提供了有力的证据。正如强斯说的那样，金融市场的花园为投资提供了许多绽放的机会。图1.2摘自西格尔教授的佳作《股史风云话投资》。该图表明，在几种主要的金融资产：股票、债券、国库券和黄金中，股票的收益率是最高的。该图所含的信息包括了自1802年到1997年美国股票市场的整个历史。假定1802年在股票上的初始投资是1万美元，所有的股息都再投资干股票市场（忽略税收），则最终的投资价值为56亿美元（扣除通货膨胀因素）。如果同样的金额投资于美国长期政府债券，也将利息收入进行再投资，却只能赚到800万美元多一点。股票每年的实际增长率为7％，而债券县3.5％。股票年收益（整个期间都按复利计算）的优势很明显，至少对一个能进行196年长期投资的投资者（情况与玛士撒拉类似）来说，这必然导致两者终值的巨大差别。 西格尔教授的研究证明，从早期证券市场开始，在他所划分的证券市场历发展的三个阶段中，股票的收益基本是一致的。第一个时期从1802年到1870年，西格尔注意到这是“美国从农业经济转型到工业经济”的时代；第二个时期从1871年到1925年，这段时间内美国成为全球重要的经济强国和政治大国；第三个时期从1926年到现在，一般被认为是现代股票市场的时代。 这些长期数据仅涉及美国金融市场（大多数研究表明其他国家的股票收益较低而风险较高）。早些年，这些数据的根据都是一些零散的收益记录，而且存在较大的偏差，因为当时人们关注的是存活下来的大公司，而且当时的股票市场完全不同于现在的市场特征和规模（例如，当时的公司收入记录的可靠性无法和现在受严格而透明的会计准则制约的公司财务报告相提并论）。19世纪早期的收益报告主要来自于银行股票。内战后的一段时期里来自于铁路股票，而20世纪初，则来自于商业股票，包括几家主要的绳索、麻线和皮革企业。最初名列道一琼斯工业指数的12只股票中，只有通用电气幸存下来了。但股票市场的确具有一些持续的特征。在西格尔教授所研究的三个时期中，每个阶段美国股票市场都会产生平均约为7％的实际收益率（扣除通货膨胀后），1871年到1925年比7％略低一些，现阶段要高一些。 在债券市场上，西格尔教授考察了一直作为衡量固定收益投资业绩基准的美国政府长期债券的收益率。长期债券的实际收益率平均为3.5％，但是与股票市场上非常稳定的收益率相比，债券市场各个时期的实际收益率波动频繁。前两个时期的收益率平均为4.8％，而第三个时期的收益率下降到了2.0％。债券收益在20世纪后半叶变得尤为不稳定和不可预测。 股票市场的收益 我们先来看看股票市场。表1.1的股票收益率有两列：名义收益率和实际收益率。数字较大的是名义收益率。名义收益率不考虑通货膨胀率的影响。实际收益率扣除了通货膨胀，因此能够更准确地反映投资者购买力的增长。由于投资的目标是积累真实财富，也就是提高对商品和劳务的购买能力，因此，长期投资者的终极目标必然是实际的收益，而非名义上的。
世界资本经典译丛·添富书库。 美国社会学家戴伊说：“成功的决策，依靠的是众人的智慧。” “世界资本经典译丛·添富书库。”再次汇聚前人智慧，发掘往昔财富。本套译丛从1644年的华尔街开始，娓娓道来——它讲述了波澜壮阔的金融传奇，也讲述了细致入微的投资实例：讲述了鞭辟入里的理论，也讲述了生动传神的故事；讲述了意气风发的前进，也讲述了伟大卓越的撤退…… 尼采说，人生的真谛就是活得使人想再活一次。而我们要说，这套系列书籍的精髓就是读得使你想再读几次，并使之伴随个人一生的经济生活和投资活动。 价值恒久远，经典永流传！
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1.长期投资
2.坚持简单的投资策略
3.坚持到底
4.冲动是敌人
5.奥卡姆剃刀：越简单越正确
6.塔木德的资产配置法则：1／3是房子、1/3是商品、1/3是流动资产
7.资金管理者的资产配置：2/3投入股票，1/3投入债券
8.找到自己的股票/债券平衡配比
9.选择低成本的基金
10.认真考虑投资建议的额外成本
11.不要高估基金过去的表现
12.用过去的业绩来觉得决定持续性和风险
13.当心明星经理
14.当心资产规模
15.不要持有过多的基金
16.购买自己的基金组合并一直持有
17.指数化是一个长期投资策略
18.指数胜在低成本
19.关注指数基金的费率
20.你赌市场无效的风险会比你赌市场有效的风险大的多
21.无论你追求何种投资风格，都应该注重低成本基金而回避高成本基金。
22.债券型基金向投资者提供的回报，低于债券市场所获得的回报，而逐渐消亡。
23.我建议在其全球股票投资组合中，要将国际投资额限制在20%以下
24.圣杯：充分分散花投资组合，尽可能接近100%的市场收益。
25.投资者普遍认同的一条原则——均值回复：长期收益容易神奇地回到某一个均值水平
26.基金的基本原则：管理，分散化，基金服务